giovedì, Agosto 11

Inflazione: perché è il test più grande per l’indipendenza della banca centrale L’analisi di Anton Muscatelli, University of Glasgow

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Le banche centrali sono state messe alla prova dalla recente ripresa dell’inflazione, con gli Stati Uniti che hanno recentemente riportato un tasso annuo di inflazione del 6,8%, il più alto in quasi 40 anni. La domanda che tutti si pongono è se questa inflazione sia temporanea (“transitoria”) o persistente.

Se è solo transitorio, sarebbe controproducente affrontarlo in modo aggressivo. Se le banche centrali inaspriscono inutilmente la politica monetaria aumentando bruscamente i tassi di interesse a breve termine o annullando rapidamente quegli acquisti di asset governativi (noti come allentamento quantitativo o QE) che hanno sostenuto molte economie durante lo shock economico del COVID, ciò ritarderà inutilmente la ripresa.

Le dichiarazioni pubbliche dei banchieri centrali suggeriscono tutte le difficili decisioni future. Il presidente della Federal Reserve statunitense, Jay Powell, ha segnalato di recente che la forte economia statunitense combinata con l’aumento dell’inflazione significava che la Fed avrebbe “ridotto” più rapidamente i suoi acquisti di attività QE (attualmente dovrebbero concludersi entro giugno 2022).

La Banca d’Inghilterra dovrebbe terminare i suoi acquisti di attività questo mese e Huw Pill, il capo economista, ha indicato che “ora esistevano le condizioni per poter votare per tassi di interesse più elevati”. Il capo della Banca centrale europea, Christine Lagarde, ha preso una nota più accomodante, affermando che è improbabile che la Bce aumenti i tassi di interesse nel 2022, nonostante l’inflazione sia ben al di sopra del suo obiettivo del 2%, poiché lo considera transitorio. Non è chiaro se la BCE estenderà il suo programma di QE oltre marzo 2022.

Quindi, quanto è significativo l’attuale shock inflazionistico e quali sono le sue cause?

Cause di inflazione

Come puoi vedere di seguito, il recente aumento dei prezzi non è grande rispetto a quelli degli anni ’70 e all’inizio degli anni ’80, causati da forti aumenti dei prezzi del petrolio.

Inflazione dei prezzi al consumo in alcune economie, 1970-2021

Tuttavia, se si confronta l’attuale aumento dell’inflazione con gli anni 2000, si tratta di uno dei maggiori shock da quando la Banca d’Inghilterra è diventata indipendente e la BCE è stata istituita.

Inflazione dei prezzi al consumo nel Regno Unito, negli Stati Uniti e nella zona euro, 2000-21

L’inflazione odierna è dovuta principalmente allo sconvolgimento che la pandemia ha causato alle principali catene di approvvigionamento globali. In settori come i prodotti elettronici e la produzione di veicoli, sono emersi colli di bottiglia e carenze di input chiave come i semiconduttori poiché la domanda dei consumatori si è ripresa più rapidamente dopo la prima ondata di pandemia di quanto i fornitori potessero tenere il passo. Allo stesso modo, la carenza di container e di capacità di carico ha aumentato i costi.

La rapida ripresa economica nel 2021 ha anche messo sotto pressione i prezzi dell’energia, in particolare i prezzi spot del gas in Europa. Nel frattempo, ci sono state carenze di manodopera con cui fare i conti: il Regno Unito e gli Stati Uniti sono tra quelle nazioni che sembrano vedere diminuire la partecipazione alla forza lavoro a causa del pensionamento delle persone. Anche il Regno Unito e alcune economie dell’Europa settentrionale non hanno visto abbastanza migranti a breve termine di cui hanno bisogno per settori come l’ospitalità e il trasporto di merci. Quando ci sono meno lavoratori disponibili, i datori di lavoro devono pagare salari più alti per coprire i posti.

Aspettative di inflazione

Come dovrebbe rispondere la politica monetaria? Per le banche centrali, la domanda chiave riguarda le aspettative di inflazione. Se i consumatori e le imprese credono che l’inflazione continuerà a livelli altrettanto elevati, come hanno fatto negli anni ’70, cercheranno di incorporarla nelle rivendicazioni salariali e nella fissazione dei prezzi futuri. L’inflazione diventerà quindi più persistente.

Quali sono le prove di questi “effetti di secondo impatto” sui salari e sulla fissazione dei prezzi? Ci sono alcune prove dalle indagini sui consumatori e dai prezzi delle obbligazioni che le aspettative di inflazione negli Stati Uniti, nella zona euro e nel Regno Unito sono aumentate marginalmente nella seconda metà del 2021, ma sembrano ancora contenute.

Una differenza con gli anni ’70 e ’80 è che i mercati del lavoro sono più flessibili, nel senso che i sindacati hanno meno potere di contrattazione salariale nel settore privato, e c’è una maggiore concorrenza internazionale a causa della globalizzazione. Piuttosto che innescare una spirale salari-prezzi, l’aumento dei prezzi potrebbe quindi essere assorbito da un calo dei salari in termini reali (nel senso che aumenterebbero al di sotto del tasso di inflazione).

Ciò dipende dalle interruzioni temporanee dell’offerta di COVID, poiché alla fine, con l’inasprimento dei mercati del lavoro nella maggior parte dei paesi, i datori di lavoro alla fine dovrebbero pagare salari che tengono il passo con l’inflazione. Sfortunatamente, la variante omicron è un segno che, poiché il COVID diventa endemico, la ripresa economica potrebbe essere punteggiata da interruzioni occasionali e ulteriori shock di approvvigionamento, aumentando potenzialmente la pressione sui datori di lavoro a pagare salari più alti.

Banche centrali e indipendenza

La chiave per valutare se l’inflazione rimane transitoria saranno i dati futuri sul mercato del lavoro e sulle aspettative. Supponiamo che tra l’inizio e la metà del 2022 l’inflazione sembri dissiparsi, le banche centrali potrebbero solo aver bisogno di aumentare gradualmente i tassi per ancorare le aspettative.

Ma se i dati indicano che l’inflazione rimane ostinatamente superiore agli obiettivi di inflazione delle banche centrali (diciamo 4%-5%) per un orizzonte temporale più lungo, sarebbe la prova che la spirale salari-prezzi è iniziata. Le banche centrali non avrebbero quindi altra alternativa che aumentare sostanzialmente i tassi di interesse a breve termine e ridurre il QE, riducendo potenzialmente l’attività economica fino a quando gli aumenti di salari e prezzi non si moderano. Come sappiamo dagli anni ’70 e dai primi anni ’80, ciò può causare dolorose recessioni, portando alla disoccupazione.

In ogni caso, il QE deve essere concluso con attenzione. Ha creato una domanda aggiuntiva di titoli di stato e ha aumentato l’offerta di denaro disponibile per investire in altre attività come le azioni, quindi il tapering ha il potenziale di causare volatilità in questi mercati. È probabile che ciò sia aggravato dagli investitori che vendono azioni nella convinzione che condizioni monetarie più rigide significheranno una minore crescita economica.

Gli acquisti del QE hanno anche ampliato notevolmente i bilanci delle banche centrali. Ad esempio, il bilancio della Fed è passato da circa 4 trilioni di dollari USA (3 trilioni di sterline) a 8,7 trilioni di dollari USA dall’inizio della pandemia. Oltre al tapering, questo dovrà essere svolto. Può essere fatto molto lentamente man mano che il debito QE matura, oppure, se le banche centrali ritengono di dover inasprire la politica monetaria in modo più aggressivo, vendendo queste obbligazioni sul mercato. Ciò potrebbe significare vendere in perdita, nel qual caso i governi dovrebbero ricostruire i bilanci delle banche centrali. Rendendo le banche centrali dipendenti dai governi in questo modo, potrebbe compromettere la loro indipendenza.

C’è anche una sfida più immediata all’indipendenza della banca centrale, che è stata concessa diversi decenni fa per impedire che la politica monetaria fosse soggetta a interferenze politiche e per rassicurare i mercati sul fatto che l’inflazione sarebbe stata tenuta sotto controllo. Tuttavia, solo perché una banca centrale fissa i tassi indipendentemente dal governo, potrebbe non essere immune da pressioni esterne durante una grave crisi economica. I banchieri centrali potrebbero soccombere alle pressioni politiche e dei media per agire troppo velocemente nella lotta all’inflazione o troppo lentamente per preservare la ripresa economica.

Alcune banche centrali come la Bank of England sembrano destinate a tenere sotto controllo i tassi di interesse fino all’inizio del 2022, nonostante i commenti di Huw Pill, date le incertezze che circondano la variante omicron. Allo stesso modo, la BCE si mantiene stabile. Quindi tutti gli occhi saranno puntati sulla Fed mercoledì 15 per vedere se ridurrà il QE più velocemente di quanto annunciato in precedenza. Per il momento, direi che sarebbe meglio aspettare. Le prossime settimane ci forniranno più dati sia sulle aspettative di inflazione, ma anche su come il COVID potrebbe continuare a influenzare le nostre economie.

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